智通财经APP获悉，光大证券发布研究报告称，消费者需求细分化趋势下、功效性护肤品风起，看好贝泰妮(300957.SZ)在敏感肌功效性护肤领域突出的产品力和品牌力，主品牌构成高增长基石、小品牌培育中待发力，期待四季度旺季销售表现，维持21-23年EPS为1.87/2.55/3.43元，对应21年PE117倍，维持“买入”评级。

光大证券主要观点如下：

上半年收入和利润增长靓丽、超预期公司

2021年上半年实现营业收入14.12亿元、同比增长49.94%，归母净利润2.65亿元、同比增长65.28%。扣非净利润2.53亿元、同比增长68.46%超预期。归母净利率同比提升1.74PCT至18.77%，净利润增速高于收入主要来自于费用率下降。

分季度来看，21Q1/Q2公司营业收入分别同比增长59.32%、45.14%，归母净利润分别同比增45.83%、75.13%。

线上占主导延续良好增长、线下增速超90%，化妆品、医疗器械增长突出

1)分渠道来看，21年上半年线上、线下收入分别为11亿元、3.02亿元，占总收入比例为78%、22%；线上、线下渠道收入分别同比增加41.22%/91.53%。线上渠道中，自营、经销+代销模式占总收入比例分别为55%、23%，收入分别同比增加35.04%/58.32%；线下渠道中，自营、经销+代销模式占总收入比例分别为0.01%、22%，分别同比-81.32%、+92.73%。

2)分品类来看，上半年化妆品、医疗器械、彩妆占总收入比例分别为89%、9%、2%，收入分别同比增加49.66%/56.91%/20.63%；平均售价分别为50.36元(同比增14%)、111.93元(+14%)、48.77元(+23%)。各类产品均有提价，显示公司产品力正逐步提升。

3)分平台来看，线上渠道中自建平台、第三方平台上半年收入占总收入比例分别为9%、69%，收入分别同比增加36.66%/41.85%。其中，公司自建平台注册用户约234.67万户、上半年新增29.39万户；主要自建平台客单价为735.12元。

公司占比较大的平台主要为阿里系(第三方平台，业务模式涵盖自营、经销、代销)、唯品会(模式为代销)，21年上半年收入占比分别为42%、10%，收入分别同比增加29.78%/37.11%。

毛利率同比基本稳定、费用率下降

毛利率：上半年毛利率为77.19%，若考虑准则调整影响、同口径下毛利率为81.62%、同比20H1的82%左右基本保持稳定。

费用率：公司期间费用率为53.68%，同比下降7.47PCT；其中销售、管理、研发、财务费用率分别为45.14%(-5.3PCT)、5.95%(-2.13PCT)、3.11%(+0.4PCT)、-0.53%(-0.44PCT)，其中销售和管理费用率下降明显主要为收入规模快速扩大、规模效应体现及准则调整影响；财务费用率下降主要为IPO募集资金到位、利息收入增加。

其他财务指标：1)存货21年6月末较21年初增加21.98%至3.1亿元，存货周转天数为157天、同比减少101天，存货周转明显加速。2)应收账款21年6月末较21年初减少7.73%至1.72亿元，应收账款周转天数为23天、同比增加2天。3)经营活动净现金流上半年同比增289.67%至3.65亿元，主要为销售规模快速增长促现金流入增加。

期待线上线下各渠道健康增长，重点关注四季度销售旺季表现

2021年上半年公司继续强化主品牌薇诺娜专注敏感肌肤的功效性护肤品品牌定位，聘请首位品牌代言人舒淇，携手天猫小黑盒发布年度新品、持续巩固和强化产品力并延伸品类，618年中大促中蝉联天猫美妆国货新锐第一名、并为天猫美妆类目TOP10中唯一国货品牌。

上半年公司销售端表现靓丽，占主导的线上渠道继续强势增长，线下渠道迎来较好修复(20年线下渠道基本持平，21H1收入同比增长超过90%)，期待各渠道持续健康增长。同时，随着公司规模和品牌力不断提升，费用端规模效应体现、促费用率下降。21年3月公司完成A股IPO，募资到位促财务费用明显减少，公司拟港股IPO，有助于强化资金实力、布局海外市场并扩充投融资渠道。

风险提示：线上渠道增速放缓，或者行业竞争加剧；销售平台相对集中；获客成本快速提升；主品牌、产品系列相对集中；新品牌拓展不及预期。