投资要点
安踏稳健，FILA 高增长，19 年业绩延续良好趋势：营收端，19 年公司营收增长40.8%，其中安踏品牌增速稳健，FILA 品牌延续高增长，渠道外延、内生及电商增长均推动规模扩张。净利端，公司归股净利增长30.3%，利润增速低于营收增速主要源于收购Amer 年内归股亏损约6.3 亿元。公司不含Amer 亏损的经营净利润增长51.6%，一是FILA 及安踏规模快速增长，二是FILA 在高增长背景下维持着较高的毛利率水平，三是已有部分小品牌开始盈利。
门店方面，截止2019 年，公司合计门店数量12943 家，较上年末增长约6.2%。其中安踏门店10516 家/+4.6%，FILA 门店1951 家/+18.1%，其他品牌合计476家/-0.6%。对比公司营收增长近41%，渠道增长对规模增长有所助力，但主要仍然为内生及电商推动营收增长。
品牌销售方面，主品牌安踏2019 年平均增速约为10%~20%中端，下半年增速有所提升，FILA 品牌下半年延续50%~55%的高速增长。研发推动安踏性价比产品受到消费者欢迎，FILA 高端时尚运动定位继续受到消费者青睐。最终2019 年安踏、FILA、其他品牌分别占营收约51%、44%、5%，分别增长22%、74%、33%。
经营利润方面，安踏品牌2019 年毛利率由42.0%略将至41.3%，主要源于高性价比产品获得消费者欢迎，全年经营净利润增长26%至46.8 亿元；FILA 维持近70%的较高毛利率，规模高速增长推动经营净利润增长87%至40.2 亿元，约占公司全年经营净利润的47%；另有其他品牌中部分品牌具有良好表现，下半年其他品牌合计已出现盈利。
经营净利率同比提升，AMER 亏损影响净利率：盈利能力方面，2019 年公司毛利率继续提升2.4pct 至55%，主要源于高毛利率的FILA 占比提升。直营占比较高的FILA 占比提升，推升销售费用率，规模增长降低管理费率，公司合计期间费用率提升1.0pct 至33.3%，经营净利率提升1.8pct 至25.5%。另有三月收购的收购AmerSport 归股亏损约6.3 亿元，其中收购相关一次性费用不超2 亿元，收购价格分配费用不超5 亿元，最终公司净利率降低0.97pct 至16.58%，利润增速低于营收增速。
疫情影响国内服装消费，行业整合有望利好龙头：疫情影响国内消费品表现，前2 月可选消费增速大幅放缓，其中限额以上纺织服装零售额下降约31%，线下门店关闭及消费意愿降低影响服装销售。近期卫健委称本轮疫情流行高峰已经过去，消费意愿有所恢复。就安踏来看，公司2 月14 日已有近40%国内门店恢复营业，并加强电商渠道销售，取得一定成果。公司预计疫情影响2020 年上半年行业及公司表现，最快下半年可恢复正常水平。2018 年公司占据国内运动服饰市场约9%份额，为国内运动服饰第三名。公司将凭借充足的现金应对疫情挑战，并有望在行业整合过程中取得更大的市场份额。
建议：运动服饰是近年来表现较好的品类之一，安踏是国内运动服饰第三名。2019年公司安踏及FILA 品牌推动业绩快速增长，2020 年有望凭借龙头地位扩大市场占有率。目前公司PE（2019A）约为27 倍，建议关注运动服饰线下恢复情况及龙头安踏表现。
风险提示：疫情对国内外影响时段或超预期；消费者对中长期经济增速的预期或影响消费意愿。
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